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拨开“货币战争”的迷雾

中国历史上最早的金属钱币诞生于战国时期,它们被铸造成的形状之一是一把刀。这显示了国家对货币所拥有的至高无上的权力,但仿佛也在诉说一个古老的故事:货币是一把很容易伤及他人和自身的利刃。

如果这就是中国古人通过刀币形状发出的警告的话,这句警告在2500多年后的当今世界尤其值得倾听。

 

●日本央行的“偷袭珍珠港”策略

 

    受惠于各大国对全球经济复苏疲弱前景的担忧,日本成了上周末在华盛顿召开的20国集团(G20)财长和央行行长会议的最大赢家——从会后发表的联合公报来看,G20不仅没有对日本近期的超常规货币宽松政策提出批评,反而审慎地为它开启了绿灯。虽然奉行严苛紧缩政策的英国和德国等国在会上再一次强调了财政纪律的重要性,但成员国依然一致同意给予各国更大的余地来实施提振经济增长的刺激举措。

    这使得日本财政大臣麻生太郎能够宽慰地对外界宣布:G20已经接受了日本的解释——它的新一轮量化宽松政策是为了对抗通缩、重振经济,而非刻意让日圆贬值。现在看来,日本央行新任行长黑田东彦在华盛顿出色地完成了自己的首次重大使命:争取那些对日本有可能发动危险的“货币战争”——其实更准确地说应该是汇率战争——持批评意见的人士的理解。黑田东彦大概充分运用了过去担任日本高级汇率外交官及亚洲开发银行(Asian Development Bank)行长时积累的工作经验、沟通技巧和人脉关系,就连一贯公开批评发达国家宽松货币政策的巴西财政部长曼特加(Guido Mantega)也对日本央行近期的政策表示了认同。

    过去一年半时间里,日本已经非常侥幸地连续四次躲过了G20对其汇率政策的指控,之前分别是2011年10月的巴黎会议、2012年6月的墨西哥洛斯卡沃斯(Los Cabos)会议和2013年2月的莫斯科会议。在莫斯科举行的上一次G20财长和央行行长会议曾明确重申应让金融市场来决定货币汇率,并要求各国避免货币竞相贬值,但那次会议发表的联合声明并未点名批评日本的做法。而在之前先期于伦敦召开的七大工业国(G7)虽明确禁止日本央行购买外国债券(如果说在外汇市场上抛售本币是“利己”的话,购买外币就典型的“损人”做法),但在反对“汇率战”的同时也对日本抗击通货紧缩、抑制日圆升值的努力表示了谨慎理解。

    黑田东彦和日本央行现在赢得了比两个月前更大的空间。在国际市场上,上周初(22日),美元兑日圆最高涨至99.98日圆,突破100日圆的心理关口只是时间问题,日圆汇率已直逼四年低位。事实上,自去年11月以来,日圆对美元已经急速贬值了20%多。包括瑞士信贷和摩根士丹利等多家国际著名金融机构预测,美元兑日圆汇率将在未来三个月内达到105以上,年底进一步触及110。

    很少有一个国家能够使自己的货币在短期内如此贬值而不受到国际社会的强烈抵制,英国《金融时报》的一篇评论因此将日本央行这种隐蔽且看似颇为成功的货币政策比喻为一次“偷袭珍珠港”。

 

●从干预汇率到“安倍经济学”

 

    过去20多年来,日本经济饱受汇率升值之苦。作为传统的贸易大国,日元升值削弱了日本的出口竞争力,加之低出生率导致的人口老龄化以及持续的通货紧缩,直接给日本带来了所谓“失去的20年”,也给全世界的经济学家送去了一个新名词:日本病。

    本轮全球金融危机爆发以后,随着美国经济的疲弱和欧元区主权债务危机的爆发,国际市场动荡不止。由于日本经济状况短期内相对稳定,大量避险资金买入,推动日元在最近两年里进入战后的第五次急剧升值通道。2011年10月下旬,国际汇市上美元兑日圆一度跌至75.73的低点,使得日元汇率创下二战后的新高。

    2011年日本“3· 11”东北大地震以后,为了遏制日元汇率迅速升值,帮助日本经济尽快恢复天元气,七国集团动用了大约250亿美元,从3月18日起联手高调入市,打压日元。这是G7自2000年为保护欧元而出手干预之后的10多年里首次协同行动,尽管它违背了发达国家一向主张的“自由市场”原则,因而遭到了一些市场分析人士的尖锐批评,但这次集体行动一方面体现出国际社会对日本遭受巨大天灾的同情,另一方面也向世界展现了西方联盟的“团结”。

然而,虽然这次大规模联手干预曾成功迫使美元兑日元的当日汇率一度上扬超过4%,但并未能改变日元单边升值的市场长期趋势。因此,自2011年8月以后,日本政府又多次单独干预汇市,不仅节奏日益频繁、手段日益灵活,动用的资金量也越来越大。但可能是考虑到效果不佳以及自己的声誉,G7并未接受日本政府的呼吁,再次批准联合行动。

相反,无论是支持日本汇率政策的国际货币基金组织(IMF)总裁拉加德(Christine Lagarde),还是对此持消极态度的欧洲央行当时的总裁特里谢(Jean-Claude Trichet),都或明或暗地表达了对日本单独干预汇市的不满。他们认为,只有G20成员国协调配合,并遵循IMF提前设定原则的汇市干预行动才能取得真正的效果。世界贸易组织(WTO)总干事拉米(Pascal Lamy)还明确表示,G20成员国应当避免单方面行动,因为这将损及全球经济,当前真正应当做的是推动国际汇率制度改革。

    事实也的确如此,历史一再证明,虽然现代货币都是国家发行和由国家行政力量保障的,但这并不意味着它的“价格”是国家力量——甚至即便得到国际社会的同意和所谓“协调行动”——能够直接决定的。汇率虽亦非普通商品那样能够完全“市场化”,但如果国际市场施压于一国货币,那么该国的央行和政府是很难顶住这种压力的,这就是市场的力量。

就拿日元来说,一般情形是,如果全球金融市场发生动荡,投资者就会买进日元。尽管日本也存在严峻的财政问题,但日本的巨额外汇储备和持续通货紧缩却使日元成为国际资金的一个安全避风港。就在日本忙于在汇率战场上抵抗日元上涨的同时,过去一年多时间里,另一个亚洲大国印度却在同一个战场上花费了数十亿美元来竭力支撑处于困境中的卢比汇率。但结果同样令人失望:印度卢比是亚洲货币中兑美元表现最差的一个。这是缘于市场对印度财政状况不断恶化的担忧,因为印度经常项目赤字最近达到了史无前例的高水平,而联邦政府的巨额支出又使它进一步扩大。

    去年底日本大选后,前首相安倍晋三率领自民党卷土重来。在安倍所打出的一系列竞选牌中,最重要的便是后来被称为“安倍经济学”的全新经济刺激计划,其重点在于通过前所未有的宽松货币政策来扭转持续了20年的通货紧缩。为了对传统货币政策大幅度改弦更张,安倍还找到了与他志同道合的亚洲开发银行原行长黑田东彦,作为日本央行新总裁,以替代安倍认为“保守”的白川方明。

    安倍晋三和他的副首相兼财政大臣麻生太郎(他也曾担任日本首相)自竞选之初起就一再宣称,新政府并不想通过干预汇市来压低日元汇率,因为这种做法不仅违反了国际规则,而且事实上也是无法取得实效的。安倍的主张是设定一个2%硬性通胀率指标,取代之前官方设定所谓“合理的汇率区间”的做法。而为了实现这一目标,日本央行在未来将无限制购买国债(预计将达20万亿日元)。这显示出安倍的货币策略重点意在从海外市场转向国内,因为安倍认为,如果日本能够成功摆脱国内的通货紧缩状况,强势日元会自动得到修正。也许是为了强化对这种新政策的宣示,日本经济大臣甘利明还曾一反常态地公开表示,过于疲软的日圆同样对日本经济无益。

    但在外界看来,正是不主张设定具体汇率目标、并且声称“不关心日元汇率走强还是走弱”的安倍晋三(以他为首的多位日本高层官员后来又改了口风,暗示美元兑日元维持在85上方是“合适”的)打响了新一轮“货币战争”的发令枪,而印钞机则取代“外汇稳定基金”,成了这场战争的崭新武器。自“安倍经济学”去年底高调提出以后,国际外汇市场上的日元汇率便一路暴跌,这一轮的长期日圆看跌期权也因此而被形象地称为“安倍行情”。

这一方面体现出市场对日本自民党新政府孤注一掷的货币政策的信心,另一方面也折射出人们对日本经济长期前景的缺乏信心——这是一个债务与GDP之比已经高达210%的国家,而且债务每年还在以10%以上的速度增长,而GDP的增速只有1%多一点。安倍晋三的大胆举措将使预算赤字进一步增加,债务规模加速增长。另外,自2011年以来,日本实际上已经变成了一个贸易逆差国,而且逆差正在逐年加速扩大(这似乎又为那些主张打压日元汇率的人士提供了有力证据)。按照那些悲观派的看法,强势日元本身现在就是一个巨大的泡沫,终有一日,用不着日本人主动干预,日元将出现雪崩式的大幅贬值。

 

●新兴市场为“货币战争”未雨绸缪

 

所谓“货币战争”,指的是让一国货币贬值,以提高其出口竞争力的策略,它有助于国内增长,也可以适当推高通货膨胀率。这对于单独的某一国家来说当然是好事,但批评者指出,这是一种“以邻为壑”的政策。

对“货币战争”的深刻恐惧可以追溯至上世纪30年代的大萧条,由于当时世界上各经济大国纷纷采取“经济民族主义”政策,一方面试图将它国商品拒之门外,另一方面又让本国货币一再贬值,以图提高国家竞争力……致使短期内全球贸易一落千丈,进而加剧了各国国内的经济危机。而在另一方面,海外廉价资金的大量流入导致增长速度较快的新兴经济体国家的通胀率迅速上升,从而引发严重的社会危机。

关于“大萧条”的争论也许至今仍未平息,但有一个共识已经取得:货币战争不可能推动经济实现更快增长,它只不过是徒劳地试图将本国经济调整的痛楚转嫁到别国身上。之所以称之为“徒劳”,是因为个体理性导致的必定是集体无理性,这在经济学上被称为“公地的悲剧”。在很大程度上看,纳粹法西斯在德国的上台正是西欧奉行损人利己的“经济民族主义”政策的政治后果。

不过,将安倍晋三的日本政府指责为挑起“货币战争”的罪魁祸首(令人联想起当年发动二战的日本军国主义),显然有些寻找替罪羊的味道。事实上,如果世界真的已经出现令人恐惧的新一轮“全球货币战争”的话,美国才是它的第一个发动者。“汇率战”这个词是巴西财长吉多•曼特加于2010年最先提出的,他当时用它来描述发达国家货币宽松措施在全球范围内——特别是新兴市场——造成的严重后果。曼特加的头号抨击对象,正是开动印钞机实施QE政策的美联储(Federal Reserve, 简称Fed)。

眼下,一场后危机时代秘而不宣的汇率战似乎已经重新打响,一直以来奉行传统货币政策的日本终于也加入了伯南克(Ben Bernanke)领衔的量化宽松阵营。欧元可能仍然缺乏一位意志坚定的指挥官,但在欧洲的边陲,两年来饱受紧缩之苦的英国也已做好开动印钞机的准备……

    虽然迄今为止,高谈“货币战争”的主要是学术界和媒体,各国政府仍将它视为一种禁忌(每一次G20和G7会议都力图淡化对它的紧张和忧虑),但各国对有可能出现的货币竞相贬值依然表现出了高度警惕。除了先前提到的近年来备受雷亚尔(Real)升值困扰的巴西外,最鲜明地表达反对态度的是德国政府。德国总理默克尔(Angela Merkel)是至今唯一一位公开警告过日本加速印钞引发货币战担忧的西方领导人,德国财政部和央行还多次试图在G20和G7会议上通过游说来对日本施压。

具有讽刺意味的是,被巴西财长曼特加指责为挑起“汇率战”的元凶的美国,也一直对日本的汇率政策和货币政策持强烈的批评态度。早在2011年底,美国财政部就表态不支持日本的汇市干预行动;而奥巴马政府在两周前就全球汇率发布的半年度报告中,再次使用了新的、针对性的语句警告日本不要为获得全球市场竞争优势而压低日圆汇率。

    不过,日本也不乏同情者和辩护者。IMF及其总裁拉加德就一直坚持认为,日本汇市干预和货币政策是合理的,“货币战争”说法过于夸张了。身受欧元升值压力的欧洲央行似乎也认为,高谈货币战争本身的后果更加危险,它的现任总裁马里奥·德拉吉(Mario Draghi)称,关于汇率的随意评论“既不适当、无益,又可能弄巧成拙。”

但更多国家——尤其是更容易受到汇率战冲击的新兴经济体——并不愿意将主要力气放在口舌之争上,它们正视图单独行动,为看起来即将到来的“货币战争”做好未雨绸缪的准备:被称为“又一个中国”的瑞士令人吃惊地宣布实施一定程度上的资本管制,即央行对瑞士法郎汇率设定交易限制;反应更加激进巴西政府则公布措施,对下注美元对巴西雷亚尔贬值的投资者征税1%,它还向WTO提议实施所谓“汇率反倾销”措施,要求允许成员国对实施竞争性货币贬值的贸易伙伴展开报复。随着越来越多的新兴国家被卷入“货币战”漩涡,受到冲击最大的韩国和印度等国政府开始干预汇市;中国则由于自身多年来一直深受“汇率操纵”的严重指控而不愿意在此问题展现强势态度,但为求自保,两年来中国加强对汇市干预,明显减缓了人民币升值的脚步(不过近来这一既定的步伐似乎突然又加快了)。除此之外,私人部门也暗中准备应对汇率大幅波动的影响……

 

●回到“70年代”而非“30年代”

 

如果作一个冷静和客观的评估的话,至少到目前为止,“大萧条”意义上的“货币战争”尚未爆发,而且在多数情况下大概永远不会再发生。今天的汇率战,不像是伤亡惨重的“二战”,倒更像是二战以后的美苏“冷战”。其实,包括安倍晋三的日本在内,没有人真正开过枪,也没人为此流血牺牲。

    这是因为,自布雷登森林体系(Bretton Woods System)解体以后,人类已经永远脱离了金本位。当代世界货币体系与信贷经济已经与大萧条时代有了本质的不同,对那种哀鸿遍野的“货币战争”惨剧的想象,也许只是已成功运行了数千年的金本位制(商品本位制)镶嵌在我们脑海中的残余思维。换句话说,真正意义上的以邻为壑的“货币战争”既发动不起来,发动了也不会产生多大威力。

与此相对应,假如我们对全球经济有一种“回到过去”的感觉,我们回到的也不是上世纪30年代,而很可能是70年代——那将是一个低增长与高失业率并存的“滞涨”时代,虽然同样痛苦,但经济与社会的动荡并未失控和崩溃。

    遗憾的是,“安倍经济学”在今天不仅不可能扮演“里根经济学”在当时的救世主角色,相反,它开启了风险莫测的未来之路,而且多半会把事情搞得更糟。

安倍晋三所不愿意承认的一个事实是:“日本病”的症结并非货币政策的保守,更不是汇率走高,而是日本企业和人口竞争力的持续下降,以及由此造成的增长潜力枯竭。此外,还有僵化的经济结构和因利益集团的强大势力而受到政府保护的低效率大企业……顺便说一句,这些病灶无一不可以在今日中国经济躯体上瞥见,只是中国的“人口红利”尚未耗尽,“城市化”和“现代化”仍未完成而已。

归根结底,在一个人口结构如此没有希望、经济结构看起来也不太有希望的国家,想通过单纯的货币宽松政策来一举振兴已经疲弱了20年的经济,简直是天方夜谭。对此,就连安倍内阁的副首相兼财政大臣麻生太郎本人也不否认,他上周在英国《金融时报》上撰文指出,“安倍经济学”的关键见解是:光靠一个“火箭筒”不可能解决通缩问题。因此需要发射三个“火箭筒”:大胆的货币政策、灵活的财政政策,以及战胜经济停滞的增长策略。但对于如何才能促进增长,麻生在文章中并没有开出令人信服的药方。

在如此疯狂地开动印钞机以后,日本也许将能够赢得汇率战(日元持续走软)。但相信许多人都明白,“安倍经济学”的最大受惠者将不是那些传统的大型出口企业,而仍然是国际金融市场上的投机者。但日本很可能为这场汇率战的成功付出难以承受的代价——这种代价究竟是什么,现在还很难看清楚,但通货膨胀失控所造成的风险恐怕要远远比过去20年来的温和通缩难以应付得多。退一步说,“安倍经济学”还非常有可能引发一个日元不断走弱、政府债券收益率不断攀升的恶性循环,这将使得未来的日本货币政策面临左右为难的险境。

    但任何一个政治家,尤其是在民主国家,都难以抵制试图以最小的努力来换取最大和最直接效果(不论是政治上的还是经济上的)的诱惑,因为这么做遭遇的阻力最小,作为官宦名门之后的安倍晋三也不例外。说到底,所谓“安倍经济学”,不过是一次企图用单一省力的印钞机来回避复杂艰苦的结构改革的豪赌。因此,拨开“货币战争”的迷雾,我们最需要担心的倒不是国际市场,而是日本本身。难怪评级机构标准普尔上周二(23日)表示,其调降日本主权信用评级的可能性超过三分之一,因为日本政府重振经济并结束通缩的努力能否成功仍不确定。

赢得了汇率战的安倍未来将很可能输掉日本经济,如果安倍晋三错了,他的主张未能重振日本经济,结果将是将日本推入滞胀的泥沼——通缩也许对宏观经济增长不利,但至少老百姓不会因此感到直接的痛苦,但通货膨胀与经济停滞一同发生,则是令人难以承受的。这很可能将是安倍晋三留给下一任的最大遗产。

写于2013年4月23-24日,发表于2013年4月29日出版的《经济观察报》“观察家”版;链接:http://www.eeo.com.cn/2013/0427/243304.shtml

 

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